市场综述
7 月这个月，最终的记分牌几乎没动，过程却相当剧烈。
这个月是从历史高点开始的。7 月 6 日周一，道琼斯工业平均指数收于创纪录的 53,055.91 点，这是它第一次收在 53,000 点之上，而 Alphabet 刚被纳入该指数没几天。标普 500 指数收于 7,537.43 点，纳斯达克综合指数收于 26,121.16 点，代表小公司的罗素 2000 指数收于 3,009.54 点，守住了 6 月下旬首次突破的 3,000 点关口。
随后三场风暴接连袭来。人工智能和芯片股遭到痛击。与伊朗的停火破裂，油价暴涨。美联储又对投资者说了一些他们不愿听的话。
到 7 月 31 日周五收盘钟声敲响时，标普 500 指数停在 7,489.72 点，7 月 6 日到 7 月 31 日期间下跌 0.6%。这段时间里纳斯达克跌得最狠，随着科技股交易瓦解，下跌 2.9% 至 25,373.85 点。道指下滑 1.1% 至 52,485.03 点。
这些小小的数字底下，藏着几个残酷的交易日。这个月第一个完整周里，芯片股一天接一天下跌，抹掉了大约 1.3 万亿美元的市值，光是英特尔（Intel）七个交易日就跌了 21.0%。7 月 29 日，也就是美联储宣布决议那天，道指大跌 1,153 点、也就是 2.2%，收于 51,594.14 点。那是它自 2025 年 4 月以来最糟糕的一天，也让纳斯达克比 5 月下旬的收盘纪录低了约 9.4%，离华尔街称之为回调的 10% 跌幅只差一点点。接着在 7 月 30 日，微软公布了爆表的业绩，纳斯达克跳涨 2.8%，终结了六连跌。即便有这波反弹，纳斯达克 100 指数 7 月仍然收跌约 7.0%，是 2025 年 3 月以来最大的月度跌幅。
更重要的故事是钱去了哪里。投资者卖掉昂贵的科技股，转而买入医疗保健公司、银行和其他经营稳健的企业。有好几天，科技股占比高的纳斯达克在下跌，标普 500 指数里的多数股票却在上涨。这是个健康的信号，说明涨幅正在从少数几家巨头身上扩散开来。
借贷成本也在上升。10 年期政府债券的利率从 4.5% 升到 4.8%，创 2025 年 1 月以来的最高水平。2 年期债券的利率达到 4.3%，30 年期贷款则升至 5.3%，是 2007 年以来的最高点。
重要事件
最大的麻烦制造者是石油，原因是战争。
回到 6 月 17 日，美国和伊朗签署了一份 14 点协议，本意是把停火正式确定下来、结束美国的海上封锁，并重开霍尔木兹海峡，那是一条狭窄的水道，全球很大一部分石油都要从这里通过。这份协议在 7 月崩掉了。伊朗袭击了三艘绕开其指定航线的商船，美国以打击回应，7 月 8 日特朗普总统在北约峰会上宣布停火结束。战事从此升级。7 月 17 日约旦发生的一次导弹袭击造成三名美军人员死亡。7 月 23 日，无人机和导弹击中了红海上的沙特油轮。7 月 29 日，伊朗拒绝了重开海峡的折中方案，拦截了三艘油轮，并向驻约旦的美军发射弹道导弹。
油价的反应完全在意料之中。全球基准布伦特原油在 7 月 23 日收于每桶 $100.69，这是它 5 月以来第一次站上 $100。同一天，美国西德克萨斯中质原油结算价为 $92.19。到月末，价格有所回落，航运通行也出现恢复的迹象，布伦特滑落到略低于 $88，WTI 在 $82 附近。即便经历了这轮回落，布伦特 7 月仍上涨约 20.0%，是 3 月以来最大的月度涨幅。
这件事的影响远不止加油站。能源成本会被算进几乎所有需要生产、运输或空运的东西的价格里，而这正是美联储想从经济里挤掉的那种压力。
贸易政策依然悬而未决。美国在 7 月 1 日拒绝按现有形式续签《美墨加协定》之后，双方在 7 月 20 日那一周于墨西哥城举行了第三轮双边谈判。这份协定本身并没有被取消，在法律上会一直有效到 2036 年 7 月，但它现在每年都要审议一次，而不是每十六年一次，所以有跨境供应链的公司每年都要面对新的政治风险。进口钢材、铝、汽车和木材的关税全都还在，加拿大已经表示会争取减免。
经济数据
几个月来第一次，通胀消息真的算好消息。消费者价格指数追踪的是普通家庭为商品和服务支付的价格，它在 6 月下降了 0.4%，是 2020 年 4 月以来最大的单月跌幅。这让年度通胀率从 5 月的 4.2% 降到 3.5%，好于经济学家预期的 3.8%。核心通胀剔除了跳动剧烈的食品和能源价格，用来呈现真正的底层趋势，它本月完全持平，年率为 2.6%。这份缓解几乎全部来自能源，能源价格单月下跌 5.7%，汽油跌了 9.7%。
问题在于，这份报告覆盖的是 6 月，也就是 7 月油价飙升之前。这正是经济学家不肯庆祝的原因。
美联储最偏爱的通胀指标是个人消费支出价格指数，它在 7 月 30 日公布时讲了同样的故事。物价当月下降 0.1%。年度通胀从 4.1% 回落到 3.7%，核心通胀从 3.4% 降到 3.3%。两者都还远高于美联储 2.0% 的目标。家庭支出小幅增长 0.3%。
经济本身明显在放缓。二季度国内生产总值的首次估算显示，年化增长只有 1.5%，而国内生产总值衡量的是一个国家生产出来的所有东西的总价值。这个数字低于一季度的 2.1%，也低于预测机构的预期。消费支出、企业投资和出口都起了正面作用，但政府支出减少和进口增加把总数拖了下来。这份数据紧接在 6 月就业报告之后，那份报告显示经济只新增了 57,000 个岗位，同时有 720,000 人彻底放弃找工作，把劳动参与率压到 61.5%，是五年来的最低点。
这些都没有让美联储软化。在 7 月 28 日和 29 日的会议上，央行连续第五次把基准利率维持在 3.50% 到 3.75% 之间。但投票结果是紧绷的 9 比 3，而关键在于：三位持异议的官员想要的是加息，不是降息。他们分别是克利夫兰联储的 Beth Hammack、明尼阿波利斯联储的 Neel Kashkari 和达拉斯联储的 Lorie Logan。这是自 2016 年 9 月以来，第一次有三位决策者朝同一个方向投下反对票。
主席凯文·沃什（Kevin Warsh）说，6 月偏凉的通胀报告在这次决定中分量不大，他形容它的影响时只用了两个词：“不多”。他开玩笑说，自己想要一场像样的家庭争吵，结果真的得到了。他还划下硬线，对记者表示不存在什么软性通胀目标，也没有隐含目标，只有 2.0% 这一个目标。7 月 8 日公布的 6 月会议纪要，早就把分歧摆了出来。九位官员预计 2026 年至少加息一次，八位预计维持不变，只有一位预计降息。
投资者听懂了。到 7 月 30 日，把市场押注换算成概率的芝商所 FedWatch 工具显示，9 月 16 日加息四分之一个百分点的概率为 61.4%，高于一个月前的 50.6%。
公司财报
二季度财报季拿出了五年来最强的表面数字，同时也上了一课：怎么读懂表面数字背后的东西。
根据 FactSet 的数据，截至 7 月 31 日，约 61.0% 的标普 500 成分公司已经发布财报，其中 86.0% 的利润超出华尔街预期。合计利润同比增长 47.4%，是 2021 年以来最快的增速。但这个数字被夸大了。Alphabet 和亚马逊都记入了巨额的一次性账面收益，来源是对自己持有的投资（比如 Anthropic 和 SpaceX）重新估值，而不是多卖了产品。把这两家剔除后，增速降到 28.8%，依然非常出色。47.4% 和 28.8% 之间的差距就是这一课的全部：报出来的利润数字，和真实的经营业务，并不总是同一回事。
银行打头阵。7 月 14 日，美国最大的五家银行全部在开盘前发布财报，全部超出预期，合计盈利约 490 亿美元，同比增长 39.0%。
银行
摩根大通（JPMorgan Chase）：净利润 212 亿美元，是美国银行业有史以来最高的单季利润，不过其中 46 亿美元来自持有 Visa 股权的一次性收益。剔除投资收益后仍然赚了 169 亿美元，交易收入劲增 86.0%、投行费用跳升 30.0% 是主要助力。
高盛（Goldman Sachs）：历史上最好的一个季度。每股收益几乎翻倍至 $20.98，营收 203.4 亿美元，增长 39.0%，承销 SpaceX 股票发行的费用是推手。
美国银行（Bank of America）：盈利 91 亿美元，增长 27.0%。
即便如此，摩根大通的杰米·戴蒙（Jamie Dimon）还是点出了前方的风险：地缘政治不稳定、顽固的通胀，以及被拉伸过头的股票估值。
接着是 7 月的最后一周，投资者对 AI 支出失去了耐心。那些砸了大钱、又能拿出真实收入的公司得到了奖励；砸了大钱却拿不出什么东西的，则受到了惩罚。
科技巨头与 AI 支出
Alphabet（谷歌）：7 月 22 日发布财报，营收 1,198 亿美元，增长 24.0%，云业务收入增长 82.0%。公司把 2026 年的基础设施支出计划上调到 1,950 亿至 2,050 亿美元，次日股价下跌约 7.1%。
Meta：因为自家规模达数十亿美元的支出计划和偏弱的销售预测，股价下跌约 8.0%。
微软（Microsoft）：Azure 增长 43.0%，年收入首次突破 1,000 亿美元，7 月 30 日股价跳涨 15.5%，是它自 2008 年以来最大的单日涨幅，市值增加约 4,500 亿美元。
亚马逊（Amazon）：交出了历史上第一个 2,000 亿美元的季度（2,006 亿美元，增长 20.0%）；云业务收入增长 36.7%，是 18 个季度以来最快的速度，营业利润增长 43.0% 至 275 亿美元。公司以存储芯片成本上升为由，把 2026 年的支出计划从 2,000 亿美元上调到 2,200 亿美元。
苹果（Apple）：营收创纪录，达到 1,094 亿美元，增长 16.0%，iPhone 销售增长 22.0%，每股收益 $2.02，均超出预期。但 7 月 31 日股价仍下跌约 7.4%，是多年来最惨的单日表现，市值蒸发约 3,600 亿美元，原因是服务收入和大中华区销售不及预期、指引偏软，公司把这归咎于存储芯片供应短缺。这也是蒂姆·库克（Tim Cook）以首席执行官身份主持的最后一场财报电话会，他将于 9 月 1 日转任执行董事长。
台积电（Taiwan Semiconductor Manufacturing，TSMC）：7 月 16 日公布单季营收创纪录，达到 402.0 亿美元，以新台币计算增长 36.0%，利润增长 77.4%。在外号“RAMageddon”的存储芯片紧缺之中，公司宣布再向亚利桑那州投资 1,000 亿美元。
消费
百事可乐（PepsiCo）：7 月 9 日公布营收 241.8 亿美元，高于预期，不过调整后每股收益 $2.20，比预期差了一美分，背景是家庭预算收紧和北美的利润率压力。
达美航空（Delta Air Lines）：7 月 10 日公布调整后营收创纪录，达到 176.7 亿美元，增长 14.0%，调整后每股收益 $1.56，并确认全年每股 $6.50 至 $7.50 的预测。历史上第一次，高端舱位的收入超过了主舱。
奈飞（Netflix）：7 月 16 日公布营收 125.6 亿美元，增长 13.4%，大致符合预期，但指引指向未来增长放缓，股价下跌 7.3%，创 52 周新低。
下月看点
8 月一开场，就是两份将决定 9 月利率之争的报告。8 月 7 日周五，政府发布 7 月的招聘数据。如果连续第二个月疲软，尤其是前几个月又被下修，讨论的焦点就会从通胀转向真正放缓的风险。更大的事件在 8 月 12 日周三，7 月消费者价格指数出炉。7 月油价上涨了约 20.0%，所以这是第一次真正检验那轮飙升有没有传导到日常物价。数据偏热，会把 9 月加息的预期钉死。再来一份偏软的数据，则能给美联储卸下压力。
财报日程在这个月的第一周依然密集，Palantir、AMD、卡特彼勒（Caterpillar）、迪士尼（Disney）、礼来（Eli Lilly）和优步（Uber）都会公布业绩。最受关注的是 SpaceX，它将提交 6 月上市以来的第一份季度报告。
到了月底 8 月 28 日，劳工统计局会发布初步基准修正，这是对就业数据的年度清理，可能会揭示经济创造的岗位远少于此前公布的数字。最后，各国央行官员将于 8 月 27 日至 29 日在怀俄明州参加杰克逊霍尔经济政策研讨会。沃什主席预计会发表讲话，投资者会逐字研究，寻找 9 月 15 日和 16 日政策会议的线索，目前市场的基准预期是那次会议将加息。